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フィリピン上場企業における資金調達構造、設備投資行動(1/6)

1.はじめに

1997年のアジア通貨危機以降、債権者のモニタリング機能にもとづく債務のガバナンス・メカニズムの弱さが、危機発生の原因や危機の深刻化に深く関わっているという指摘がなされてきた。企業の債務依存度が高かったことが、危機後に多くのデッド・オーバー・ハングを発生させ、アジア危機を深刻化させた要因の一つとされている。しかし、途上国特にアジア地域の企業の資金調達構造とコーポレート・ガバナンス、設備投資行動との関係についての分析は、必ずしも十分に行われているとは言えない。特に、企業情報の開示の程度が低く経営者と投資家間の情報の非対称性が大きいと予想される途上国企業は、資金調達を行う上で困難を抱えていると考えられ、有望な投資機会を持つ途上国企業が円滑な資金調達を行なう手段を保有もしくは、整備することが重要であると考えられる。

そこで本章では、途上国企業が円滑な資金調達を行うための手段として、財閥グループの果たす役割に注目したい。なぜなら、企業金融を取り巻く環境が未整備である状況においては、財閥グループ内での資金調達、グループ企業と関連銀行間での長期的な取引関係が、経営者と債権者間の情報の非対称性の問題を緩和し、負債による規律が過剰投資を抑制する可能性があると予想されるからである。より具体的な分析方法として、借入を中心的とするフィリピン企業について、主要な借入先である銀行が企業の設備投資行動をどのように規律付けもしくは抑制しているかどうかを検証するために、フィリピン企業の資金調達構造と設備投資行動との関係を分析する。その際に、債権者と経営者間の情報の非対称が大きいと予想されるフィリピン企業が、財閥グループに所属することで先の問題をどのように緩和し、設備投資のための資金調達を行っているかを明らかにするために財閥系企業に注目することにする。

つまり本章は、フィリピン上場企業の企業レベルデータを利用して、財閥系銀行の財閥系企業に対する密接な関係が、負債による規律付けを働かせて過剰投資を抑制する可能性を示すことを目的としている。また、本章では財閥系企業の設備投資と負債比率との関係を分析するために、まず関連銀行を有している財閥系グループを財閥系企業ダミーとして推計を行なっている。しかし、財閥系企業であること自体がどういう意味を持っているのかが明らかには出来ない。そこで、10大株主の所有比率と社歴をデータとして加え、所有比率が高く社歴が長いと予想される財閥系企業について、投資の負債感応度に表れる違いが何から生じているのかを明らかにしたい。

本章の構成は次の通りである。第2節では、企業の資金調達と設備投資の関係、財閥グループ形成の便益と費用、フィリピンにおける財閥についての先行研究の整理を行なう。第3節では、第2節の先行研究での成果を基に検証仮説の設定を行なう。第4節では、推計モデルの定式化とそれに用いる変数の定義を行なう。第5節では、負債と設備投資の関係についての推計結果を示す。第6節では、分析結果のまとめを行なっている。

本章の実証分析によって得られた結果は以下の通りである。(1)設備投資の決定要因について、先行研究と同様、負債比率とトービンのQによる説明をすることができた。(2)財閥系企業の負債感応度が相対的に低かった。内部資金・自己資本近似負債の利便性を示唆しているかもしれない。(3)財閥系企業のうち成熟企業で負債による規律付けが働き過剰投資問題を緩和する効果が示唆された。一方で、成長企業は、財閥系企業・独立企業に関係なく、借入制約に直面しているために設備投資が制約されるということは今回の分析では得られなかった。(4)大株主持株比率を用いた推計結果からは、成熟企業で負債による規律が過剰投資を抑制する効果も、成長企業で借入制約が課されている効果も指摘することが出来なかった。(5)十分な投資機会を持たない老舗企業は、負債による規律付けが働いていた。したがって、十分な投資機会を持たない財閥系企業では、負債による規律が過剰投資を抑制しているとの結果が得られているが、集中的な所有構造から生じているというよりは、長期間経営を行っているために債権者から見て企業情報が得やすいなどの要因で過剰投資抑制効果が見られたと言えるかもしれない。
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じゅん

Author:じゅん
中東経済、企業金融が専門の研究者。UAE・アブダビから帰国しました。
Researcher:Middle Eastern Economy, Financial Development, and Islamic Finance
باحث: الاقتصاد في الشرق الأوسط، التنمية المالية، والتمويل الإسلامي.

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